Принято к опубликованию

в Журнале Новой экономической ассоциации

№ 4, сентябрь 2009 г.

Стерник Г.М.,

профессор кафедры «Экономика и управление городским строительством»

РЭА им. Г.В.Плеханова, главный аналитик Российской Гильдии риэлторов

спад на рынке строительства и продажи жилья в России

1.      Замедление объемов строительства и ввода жилья

По данным Федеральной службы государственной статистики (www.gks.ru), годовой объем ввода жилья в России в последние годы непрерывно повышался и с 2000 по 2007 год вырос почти вдвое - с 32,3 до 61,0 млн кв. м, причем в 2006 году прирост составил 15,2%, в 2007 году 20,6%. В 2008 году планировалось ввести в строй 66 млн кв. м, но фактический прирост оказался незначительным (4,5%), ввод составил 63,8 млн кв. м, 765,6 тыс. квартир (рис. 1).

На территории 66 субъектов РФ объем ввода жилья в 2008 году вырос, в том числе более чем на 20% в 9 регионах, в т.ч. в Санкт-Петербурге, Челябинской области – в 1,2 раза, Новгородской, Нижегородской, Тульской областях, республиках Башкортостан и Тыва - в 1,3 раза; Калужской, Сахалинской областях - в 1,4 раза.

На территории 18 субъектов РФ объем ввода жилья снизился, в том числе более чем на 20% в 5 регионах, в том числе в Астраханской области (-47,3%),  Мурманской области (-40,9%), в Москве (-32,0%).

В Москве  с 2000 по 2007 год ввод жилья вырос с 3,03 до 4,83 млн кв. м, а в 2008 году введено 3,28 млн кв. м (прирост -32%). В Московской области с 2000 по 2008 год ввод вырос с 2,61 до 7,78 млн кв. м, в том числе прирост в 2008 году близок к нулю (-0,3%). В Ростове-на-Дону с 2005 года объем ввода вырос с 0,62 млн до 1,00 млн кв. м, прирост в 2008 году +12% (см. рис. 1).

Рис. 1

Основной объем ввода, как и ранее, пришелся на 4-й квартал:

- в РФ 28,6 млн кв. м, или 44,8% от годового ввода (рис. 2);

- в Москве 1,66 млн кв. м (50,6%);

- в Московской области 4,14 млн кв. м (53,2%);

- в Санкт-Петербурге 1,88 млн кв. м (58,6%).

Как видно на рис.2, объемы ввода жилья в России перестали расти уже в 4 квартале 2007 года, и практически не изменялись уже 7 кварталов.

Рис. 2

            В 1 квартале 2009 года объем ввода жилья в РФ вырос по сравнению с тем же кварталом прошлого года на незначимые 2% и составил 10,4 млн кв. м (рис. 2). Во 2 квартале он  составил 11,2 млн кв. м, что несколько ниже того же квартала предыдущего года (на 2,6%). В целом за полугодие введено 21,6 млн кв. м (прирост 2,8%). При этом ввод площадей в индивидуальных жилых домах вырос на 6,2% и достиг 56% от общего ввода, а в многоквартирных – снизился на незначимые 1,2%.

В то же время ввод в строй жилья в первом полугодии упал в Краснодарском крае на 12,9% – до 1,435 млн кв. метров, в Ростовской области – на 7,6%, до 791 тыс. кв. м, в Санкт-Петербурге – на 5,2%, до 778,5 тыс. кв. м.

В Москве объемы ввода жилья по итогам первого полугодия относительно провального того же полугодия прошлого года практически не изменились (+2,8%, 1,194 млн кв. м), т.е. повторяется общероссийская тенденция к стабилизации. В Ростове-на-Дону началось снижение объемов ввода (рис. 3, 4).

Рис. 3                                                                          Рис. 4

Источник: Федеральная служба государственной статистики (Росстат РФ).

В целом в 2009 году продолжается снижение темпов роста ввода жилья, и даже наметилась тенденция к сокращению объемов ввода. Причем, стабильность объемов ввода несколько поддерживается ростом индивидуального строительства, в то время как ввод многоквартирных домов хоть и незначительно, но снизился.

Таким образом, динамика объемов ввода жилья отличается от динамики объемов производства продукции в других отраслях экономики двумя особенностями:

- замедление объемов ввода жилья началось с осени 2007 года, за год до начала снижения объемов промышленного производства в России;

- наблюдается сохранение объемов ввода жилья в целом в РФ (при значительном разнообразии ситуации по регионам) в последние семь кварталов.

            Первый факт позволяет выдвинуть гипотезу о том, что замедление темпов строительства было вызвано не общей кризисной ситуацией, а специфическими особенностями системы строительства, сложившейся в России. Ниже, в разделе 2, будет сделана попытка логического обоснования этой гипотезы.

            Второй факт отражает инерционность процессов в строительстве и затрудняет прогнозирование будущих объемов ввода жилья, поскольку этот показатель не синхронизирован с динамикой объемов производства в других отраслях экономики. Для осуществления прогнозов необходимо более детально разобраться не только с  объемами ввода, но и с состоянием строительства еще не законченных объектов. Результаты такого исследования (по Москве и Ростову-на-Дону) будут представлены в разделе 3.

2. Особенности сложившейся в России системы финансирования строительства жилья

Долевое финансирование как основной источник инвестиций в строительство жилья

Специфика жилищного строительства и модели его финансирования стала результатом исторического развития экономики России (Копейкин А.Б., Рогожина Н.Н., Туманов А.А., Якубов М.О., 2007). В начале девяностых годов рынок строительства жилья, как и вся экономика, находился в упадке. Но спрос на жильё сохранился и не был удовлетворен складывающимся рынком купли-продажи приватизированного вторичного жилья. В итоге рынок новостроек оказался в сложной ситуации: государственные инвестиции, составлявшие основной объем финансирования в советскую эпоху, прекратились, а банковская система, фондовый рынок, институциональные инвесторы и даже сам по себе рынок ещё не были сформированы.

В таких условиях  единственным доступным для застройщиков источником финансирования оказались средства граждан, испытывающих острую необходимость в приобретении жилья. Результатом стало бурное развитие института долевого финансирования. Такая ситуация стала существенным тормозящим фактором на пути дальнейшего развития сектора (Полтерович В.М., Старков О.В., 2007).  И хотя с созданием финансовых институтов на рынке стали появляться новые источники финансирования,  до сих пор долевое финансирование играет существенную роль.

Если развитие долевого финансирования в начале 90-х годов  было объективным процессом, то в дальнейшем компании, специализировавшиеся на жилищном строительстве, фактически стали заложниками данной схемы. Это наглядно проявляется при сравнении развития рынка жилищного строительства с развитием рынка коммерческой недвижимости. Из-за того, что офисные и торговые здания предназначаются для сдачи в аренду юридическим лицам, операторы данного сектора не имели возможности привлекать легкие деньги наподобие средств граждан, желающих приобрести жильё. Чтобы остаться на рынке, компании вынуждены были сделать сектор более привлекательным для банковского кредитования. Это предполагало, в первую очередь, скорейшую легализацию всех денежных потоков, построение управленческих систем в соответствии с международными стандартами корпоративного управления.  В свою очередь, зарубежные инвесторы, для которых участие в жилищном строительстве до середины нулевых годов было под запретом (в силу справедливого предположения о криминализованности и непрозрачности этого рынка), на рынок строительства коммерческой недвижимости пришли уже в конце 90-х. В итоге это привело к более быстрой адаптации данного сегмента к рыночным условиям и повышению эффективности его функционирования.

Таким образом, в наследство от 90-х годов рынок жилищного финансирования  получил структуру источников средств, в которой ключевое значение имели долевые участники. Данная ситуация поддерживалась отсутствием правового регулирования сделок данного вида. Не существовало нормативов по раскрытию информации, гарантиям, и главное - по целевому использованию средств. 

После вступление в силу 1 апреля 2005 г. Федерального закона № 214 «Об участии  в долевом строительстве многоквартирных домов и иных объектов недвижимости и о внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации» ситуация в правовом поле изменилась. Нормы закона были призваны нивелировать дисбаланс распределения рисков, устранив перечисленные факторы дискриминации прав инвесторов. Но закон быстро сработал в части дезорганизации сложившейся несовершенной системы строительства, а в части защиты прав дольщиков его  положения  далеко не реализованы.

Данные ИЭГ (рис. 5) показывают, что по натуральному объёму ввода долевое финансирование в соответствии с ФЗ-214 составляет порядка 17% финансирования общего строительства, что соответствует около 30% финансирования многоэтажного строительства.

В течение двух-трех лет после введением федерального закона часть объёма сделок с привлечением средств дольщиков вошла в правовое поле, а другая часть изменила юридическую форму привлечения средств населения с тем, чтобы позволить застройщикам и дальше перекладывать большую часть строительных рисков на частных соинвесторов. По нашим экспертным оценкам, доля застройщиков, работающих по ФЗ № 204, составляет в разных регионах от 10 до 90%, но в среднем – около 15-20%.

Рис. 5

Источник: Фонд «Институт экономики города».

Банковское кредитование как источник финансирования строительства жилья

Что касается другого источника финансирования – банковского кредитования, то его развитие тормозил институциональный барьер.

Права на земельный участок не рассматривались банками в качестве возможного обеспечения кредита. Ситуация практически не изменилась даже после принятия Земельного и Градостроительного Кодексов. В результате компании чаще всего были вынуждены привлекать средства под залог своего стороннего имущества, не задействованного в проекте, что расширяло проектные риски до рисков, влияющих на компанию в целом. 

Еще одним недостатком сложившейся системы финансирования строительства явилось несоответствие схем кредитования схемам проектного финансирования. Бесспорно, кредитование девелопмента не может полностью осуществляться по схемам проектного финансирования. Но ключевой чертой, унаследованной от проектного финансирования, является возможность погашать основную сумму долга только после введения объекта в эксплуатацию. В России же по большинству кредитов предусматривается постепенная ежемесячная выплата основной суммы долга, что предполагает наличие у девелопера альтернативного источника средств. Иными словами, даже те кредиты, которые предоставлялись, не избавляли застройщиков от необходимости использования средств дольщиков.

Можно сказать, что банки активно пользовались благополучной ситуацией на жилищном рынке, фактически используя в отношении застройщиков стратегию дискриминации. Это можно подтвердить тем, что, ссылаясь на повышенные риски девелопмента, условия, которые банки предлагали потенциальным кредиторам, были существенно хуже среднерыночных: в то время как средняя ставка по кредитам для коммерческих организаций составила 10%,  ставки по строительным кредитам редко опускались ниже 12-15% (ИЭГ).

В таких условиях банковское кредитование заняло весьма специфическую нишу на рынке. Поскольку по общей привлекательности предложения банков уступают средствам дольщиков, инвесторы не пользуются ими как основным источником ресурсов для строительства. Однако получение банковских кредитов легче организовать. В итоге – банковские средства часто используются крупными компаниями для решения проблемы острой нехватки средств, зачастую возникающей в результате нецелевого использования инвестиций. Это, в частности, приводит к преобладанию краткосрочных банковских инструментов на рынке.

Вместе с бурным ростом российского фондового рынка в начале XXI века российские строительные компании получили доступ к ещё одному источнику финансирования. В предкризисный период выпуск корпоративных облигаций стал широко используемой формой привлечения средств.

Российские строительные компании начали прибегать к выпуску облигаций не так давно. Основной причиной, побудившей их к этому шагу, стала  описанная выше ситуация с банковскими кредитами. На начало 2008 года на рынок облигаций вышли уже более 40 строительных компаний.  В условиях начавшегося мирового финансового кризиса этот факт поставил данные компании в зону наивысшего риска.

Таким образом, сложившаяся система финансирования жилищного строительства в России  несовершенна и обладает специфическими особенностями, отличающими ее от системы финансирования строительства на западных рынках: несмотря на достаточно обширный спектр источников финансирования, представленных на рынке, по-прежнему доля долевого финансирования является подавляющей. В последние годы власти проводит последовательную политику, направленную на легализацию схем финансирования и защиту прав потребителей, что в долгосрочном периоде должно способствовать приближению состояния рынка к западным образцам.

Последствия сложившейся схемы финансирования для рынка строительства жилья

Если вернуться к западной схеме финансирования строительства, то при ее применении сокращение финансирования строительства, т.е. создания предложения на рынке, не снижается при падении спроса (например, по причине насыщения рынка, как это произошло в США в 2007 году). На продажу выставляются готовые дома, а изменение спроса влияет только на темп продаж, но не приводит к замораживанию строительства начатых зданий. Снижаются сначала объемы продаж готовых домов, и лишь впоследствии начинают снижаться цены, а девелоперы не открывают новые стройки. Именно по такой схеме начался ипотечный кризис в США, и он представлял собой на этой стадии типичный кризис перепроизводства: продажи (а за ними и цены) снижались не вследствие падения платежеспособного спроса, а вследствие перенасыщения рынка предложением (больше некому стало продавать дома – потребность в новом строительстве была в основном исчерпана на уровне обеспеченности 70-75 кв. м на человека).

В России всякое сокращение финансирования (например, по причине снизившейся банковской ликвидности, как это было в начале 2004 года) приводит к снижению темпов возведения начатых строек,   замораживанию некоторых объектов (с уже проданными дольщикам «правами требования»), снижению объема предложения на рынке. Существующий на нашем развивающемся рынке жилья дефицит товара (обеспеченность жильем составляет 20-21 кв. м на человека при низком качестве жилья) усиливается и толкает цены вверх. Затем уже внимательные граждане и спекулятивные инвесторы, обнаружившие угрозу остановки строительства объектов, уводят спрос на объекты положительно зарекомендовавших себя застройщиков либо на вторичный рынок. В результате совмещенный микрокризис банковской ликвидности и недоверия населения к девелоперам (как к недобросовестным, так и просто к неудачливым) в 2004 году привел к кризису строительства жилья и возникновению первой волны «обманутых дольщиков».

Интересно, что при снижении весной продаж в новостройках на 30-40% цены продолжали расти до июня, а затем не снижались, а лишь полгода-год оставались стабильными. За это время, после разорения отдельных создателей строительных пирамид, передачи их строек другим девелоперам под преференции городских властей, спрос стал восстанавливаться, и в 2005-2006 годах происходил бурный рост цен на вторичном и первичном рынке, обусловленный в первую очередь обострившимся дефицитом жилья. И хотя такой рост привел к постепенному снижению спроса, но к осени 2007 года накопленный платежеспособный спрос вновь реализовался (при новом уровне цен) и в конце года достиг рекордных уровней (рис. 6). С февраля 2008 года, после начала первых затруднений у непомерно расширивших географию строительства застройщиков и снижения темпов возведения ведущихся строек, началось стремительное сокращение спроса, и оно продолжается до настоящего времени. Что касается предложения, то оно стабилизировалось на уровне 25-26 тыс. квартир (инвестиционных договоров на передачу прав требования), которые не уходят с рынка по причине низкого спроса.

Рис. 6

    Источник: Холдинг МИЭЛЬ

Необходимо отметить, что, несмотря на снизившийся спрос, застройщики повышали цены предложения жилья до ноября (рис. 7).

Рис. 7

Источник: Холдинг МИЭЛЬ

Но уже  с сентября при конкретных сделках допускались разного рода скидки и торг. Лишь в ноябре-декабре отдельные продвинутые застройщики осознали ситуацию и объявили о снижении на 15-20% цен на нераспроданные квартиры в объектах высокой степени готовности, что привело к их быстрой реализации. Но большинство застройщиков упрямо «держали» цены предложения. В качестве объяснения выдвигались такие аргументы, как нежелание создавать впечатление о тяжелом состоянии фирмы и ее объектов, невозможность достроить объекты при цене реализации ниже себестоимости и т.п. В результате, в отличие от рынка купли-продажи квартир, на рынке продажи квартир в новостройках (долевых прав) в Москве средние цены предложения (рублевые) незначительно снижались в ноябре-декабре 2008 г., но затем уже с февраля 2009 г. вернулись к уровню сентября-октября (рис. 15). При пересчете в доллары, по мере девальвации рубля, эквивалент цены снижался до февраля 2009 года, затем начал плавно повышаться вместе с укреплением рубля. Поэтому, в отличие от вторичного рынка, объемы продаж в новостройках продолжали снижаться.

Гипотеза об основной причине спада темпов роста ввода жилья в 2008 году

В условиях быстро растущего рынка и повышения доступности банковских кредитов в 2003-2007 годах компании стали активно заниматься развитием, вкладывая средства в  новые проектов. При этом они пренебрегали заботой о поддержании собственной финансовой устойчивости.

Этот феномен можно объяснить описанными выше особенностями российской системы жилищного финансирования и институциональными факторами, влияющими на рынок.

При быстро растущем рынке компании стремятся к расширению своих операций. Но для этого существует ограничение в виде коррупционности, сложности и забюрократизированности доступа к земле. Осознавая важность этого ограничения и понимая, что о земле для будущего строительства необходимо думать сегодня, компании начинают вкладывать все доступные средства в резервирование за собой участков.

Большая часть средств привлекается компаниями от долевых инвесторов. На фоне повышения значимости инвестиций в будущие проекты, средства дольщиков начинают изыматься из проектов и использоваться не по назначению.

Во избежание остановки строительства и невыполнения обязательств перед дольщиками, застройщики обращаются за краткосрочным кредитованием к банкирам. Кредиты далеко не всегда соответствуют параметрам традиционного строительного кредита. В случае возникновения возможности зарезервировать ещё один земельный участок кредитные деньги также перенаправляются для нецелевого использования.

Вся эта система подпитывается общими оптимистическими настроениями по поводу роста цен и общего спроса на жилую недвижимость. Даже банкиры  поддаются этому настроению, в результате чего доступность кредитования для девелоперов увеличивается.

Итогом взаимодействия всех этих факторов становится перегрузка компаний краткосрочными долгами, а значит, и возниковение угроз их финансовому благополучию, повышение риска замораживания строек. Этот факт был своевременно осознан населением (пережившим опыт подобных событий в 2004 году), и спрос на рынке новостроек начал снижаться уже в начале 2008 года (в то время как на вторичном рынке он сохранялся до осени).

Следовательно, первоначальное снижение темпов строительства в сложившихся условиях была неизбежно. Оно стало результатом неразвитости системы финансирования и институциональной среды и не зависело от мировых событий. А вот глубина и масштабность кризиса рынка определялись воздействием глобального мирового кризиса.

Серьезные финансовые трудности возникли у многочисленных мелких и средних компаний, которые бюджет проекта рассчитывали исходя из устаревшей гипотезы о быстром возврате вложенных небольших собственных инвестиций через продажи долей частным инвесторам (в обход ФЗ №214).  

Наибольшие финансовые трудности возникли у немногочисленных крупных компаний, которые пошли на масштабные заимствования на внешних рынках – вексельные, облигационные, через IPO. Суммарный корпоративный долг отечественных компаний приблизился к критическому уровню 30% ВВП, и в этой сумме есть доля девелоперов. Мировой финансовый кризис, повышение кредитных ставок затруднили возможности по дальнейшим заимствованиям и по рефинансированию кредитов, и это добавило решающую гирю на чашу финансового благополучия этих компаний.

Дополнительный шанс к разорению возник у компаний, которые ориентировались на кредиты отечественных неспециализированных банков, в последние полгода-год резко ужесточивших условия кредитования или вообще прекративших кредитование застройщиков. Принятые начиная с сентября прошлого года беспрецедентные меры правительства по финансовой поддержке банковского сектора и фондового рынка пока не привели к возобновлению кредитования.

Компании, работающие в соответствии с ФЗ №214, преодолевают трудности организации процесса строительства на начальном этапе за счет переориентирования на проектное финансирование от аффилированных банков, что в дальнейшем уменьшает для них риски понижения спроса на рынке. Именно эти компании «вытягивают» в ряде регионов объемы строительства.

Таким образом, причиной замедления темпов ввода жилья явилось сокращение объемов финансирования строительства конкретных проектов, вызванного сложившейся несовершенной системой привлечения инвестиций. Одновременно, общий объем финансирования строительства жилья продолжал расти. В сочетании с непросчитанной, необоснованной политикой экспансии девелоперов на все новые строительные площадки и отсутствием финансового резерва, начавшийся финансовый кризис привел к остановке строительства многих объектов, разорению отдельных строительных компаний, запустил процесс слияний и поглощений, сокращения производства и увольнениям персонала в смежных отраслях. Такое развитие событий может быть названо (по аналогии с известным понятием ценовых пузырей) инвестиционным пузырем, сущностью которого является не подкрепленное достаточными финансовыми ресурсами расширение инвестиционной деятельности на рынке жилья, закончившееся ее коллапсом.

В ряде публикаций аргументируется точка зрения, что спад в жилищном строительстве был неизбежен из-за того, что с 2002 г. на рынке возник ценовой пузырь, то есть продажи стимулировались  постоянным ускорением роста цен (см., например, Полтерович В.М., Старков О.В. (2007, с.95-97, 154-156). Аргументами в пользу этой гипотезы являются правильно отмечаемые факты значительного превышения темпа роста цен за последние 6 лет над темпом роста доходов, наличия большой доли «инвестиционных» квартир, количество которых резко выросло за последние годы, а также, по мнению авторов, концентрации инвестиционного спроса в классе жилья повышенной комфортности. Поэтому спад в строительстве мог быть вызван изменением ожиданий инвесторов (основных покупателей новостроек), которые окончательно скоординировались в отрицательную сторону в сентябре 2008 г., после обвала цен на нефть и котировок на российском финансовом рынке.

            На наш взгляд, такая точка зрения могла бы быть принята, если бы не следующие обстоятельства. Нам представляется преувеличенной роль спекулятивных инвесторов на рынке жилья. По нашим оценкам (основанным на анализе базы данных компании МИЭЛЬ), их доля выросла с 9-10% в марте 2005 года до 25-30% в конце 2008 года. Постоянный рост цен, с одной стороны, привлекал все больше инвесторов к финансированию строительства, но одновременно отталкивал остальных покупателей, что приводило к периодическому снижению спроса. Мы попытались показать, что уход с рынка населения и спекулятивных с инвесторов с начала 2008 года был вызван не прекращением роста цен (который продолжался до осени), а иными, названными выше причинами (риск замораживания строек). Именно специфическая схема финансирования строительства через привлечение дольщиков (чего нет в странах с развитыми рынками) привела к зависимости темпов строительства от изменения как общего спроса населения, так и инвестиционного спроса.

Совершенно верным представляется высказывание Полтеровича В.М. (2009) о том, что сверхоптимистические ожидания, возникшие в результате  относительно быстрого длительного развития передовых стран (без глобальных кризисов),  породили пузыри и на сырьевых рынках, и на рынке недвижимости. При этом в России особую роль играла вера в дальнейший рост (или, по крайней мере, стабилизацию) цен на нефть. Но  события 2008-209 гг. на российском рынке строительства жилья – снижение темпов ввода площадей - мы рассматриваем как следствие образования и схлопывания не ценового, а инвестиционного пузыря. В широком смысле понятия «пузырей» эти две точки зрения не противоречат друг другу, но уточнение понятий позволяет вскрыть механизмы назревания кризиса в России, отличные от механизмов на западных рынках недвижимости.

3. Спад в объемах продаж (на примере Москвы)

Согласно данным Управления ФРС г. Москвы, число сделок купли-продажи столичных квартир сократилось в 2008 году по сравнению с 2007 годом на 16% (65,12 и 78,82 тыс. соответственно). В 4 квартале ежемесячный объем сделок снизился с 6-7 тыс. до 2-2,5 тыс. Число сделок, заключенных в первом квартале 2009 года (8993) и в апреле (4757), на 23-24% ниже аналогичного показателя 2008 года. Спад объема сделок прекратился.

Количество сделок купли-продажи жилья с использованием ипотеки в 1 квартале 2009 года оказалось ниже аналогичных величин 2008 и 2009 годов более чем на 63%. Доля ипотечных сделок, достигшая в Москве в 3 квартале 2008 года 28-30%, снизилась до минимальных значений (рис. 6).

Рис. 6

Снижение оборотов рынка купли-продажи квартир сопровождалось изменением других показателей рынка.

Общий объем предложения начал расти с сентября, и вырос с 20-25 тыс. до 35-40 тыс. в декабре. В декабре-январе в связи с начавшейся девальвацией рубля и падением цен (в долларовом эквиваленте) продавцы ушли с рынка, и объем вновь поступающего предложения снизился с 10-12 тыс. до 2-4 тыс. В феврале-марте, в связи с остановкой девальвации рубля, начали возвращаться на рынок и продавцы (убедившиеся в возможности сохранения вырученных от продажи жилья денежных средств), и покупатели (прирастившие рублевый эквивалент своих долларовых сбережений и убедившиеся в бессмысленности дальнейших инфляционных ожиданий).

Период экспозиции квартир с сентября 2008 г. по январь 2009 г. вырос с 50-55 дней до 104 дней, к апрелю понизился до 79 дней (рис. 7).

Рис. 7

Таким образом, к настоящему времени наметились признаки стабилизации на вторичном рынке (объемы предложения приближаются к среднестатистической норме, объемы сделок больше не уменьшаются, срок экспозиции квартир несколько сокращается), что привело к замедлению темпов падения рублевых цен, а вместе с тенденцией к укреплению рубля – к переходу темпов изменения долларовых цен в положительную полуплоскость.

Рис. 8

            На первичном рынке объем спроса начал снижаться с весны 2008 года, и к концу года снизился до минимальных значений. Объем предложения, в силу описанной выше ситуации с замедлением темпов строительства, снижался в последние три года, и к сентябрю 2008 года оказался ниже объема спроса (рис. 9).

Рис. 9

Источник: Аналитический консалтинговый центр МИЭЛЬ.

В результате объемы продаж в новостройках снижались с 2,43 млн кв. м (34,2 тыс. квартир) в 2005 году до 1,94-1,95 млн кв. м (27,3-27,5 тыс. квартир) в 2006-2007 годах (рис. 10, 11). При этом объем продаж по ипотеке уверенно рос с 2005 года (0,31 млн кв. м, 4,4 тыс. квартир, или 13% от общего объема) до 2007 года (0,58 млн кв. м, 8,1 тыс. квартир, или 29% от общего объема). По итогам 2008 года общий объем продаж упал на 60% - до 0,8 млн кв. м, 11,3 тыс. квартир, в том числе продаж по ипотеке – 0,22 млн кВ. м, 3,1 тыс. квартир, или 27% от общего объема).

Рис. 10

Источник: Аналитический консалтинговый центр МИЭЛЬ.

Рис. 11

Источник: Аналитический консалтинговый центр МИЭЛЬ.

Интересно, что около 20% квартир продано в домах, строительство которых на сегодняшний день заморожено (рис. 12).

Рис. 12

Источник: Аналитический консалтинговый центр МИЭЛЬ.

Таким образом, спад в объемах продаж на рынке жилья начался с первичного рынка, что объяснялось возникшим у покупателей уже весной 2008 года осознанием повышенного риска таких покупок, связанного с замедлением темпов строительства и угрозой замораживания строек. На вторичном рынке это стимулировало приток покупателей. Но с лета-осени началось ужесточение банками условий ипотечного кредитования вплоть до полного его прекращения, что окончательно остановило продажи на рынке новостроек и снизило их объем на вторичном рынке. Далее, начавшая девальвация рубля к доллару создала неопределенность в сознании населения и отпугнула от рынка не только продавцов, но и покупателей. В начале 2009 года эти процессы замедлились, и даже поячвились сигналы положительного характера.

4. Снижение цен на рынке жилья

В 2007-2008 году почти во всех городах России продолжался рост цен, особенно высокими темпами – в долларовом эквиваленте. В 4 квартале началось снижение как рублевых, так и особенно долларовых цен. Графики для различных городов России сведены в 4 группы с близким характером динамики цен (рис. 13)^[1].

Рис. 13

Динамика средней удельной цены предложения жилья в городах России

К маю 2009 года рублевые цены в городах выборки снизились от исторического максимума, достигнутого в июне-сентябре 2008 года, на 6-43%, в пересчете на доллары – на 24-51% (в Москве соответственно на 13% и 32%).

Рис. 14

Снижение цен предложения жилья от исторического максимума к маю 2009 года

В отличие от рынка купли-продажи квартир, на рынке продажи квартир в новостройках (долевых прав) в Москве средние цены предложения (рублевые) незначительно снижались в ноябре-декабре 2008 года, но затем вернулись к уровню сентября-октября (рис. 15). При этом, не соглашаясь снижать цены предложения, застройщики в условиях упавшего спроса шли на беспрецедентные индивидуальные скидки. При пересчете в доллары, по мере девальвации рубля, эквивалент цены снижался до февраля 2009 года, затем начал плавно повышаться вместе с укреплением рубля.

Рис. 15

Источник: АКЦ МИЭЛЬ

5. Состояние строительства жилых домов (на примере Москвы и Ростова-на-Дону)

В мае 2009 года компанией «Аналитическая группа Г.М.Стерника» совместно с «Аналитическим консалтинговым центром МИЭЛЬ» (Москва) и АН «Титул» (Ростов-на-Дону) было выполнено исследовании состояния строительства жилых домов в  этих городах. Цель исследования – анализ темпов строительства и структуры замороженных объектов по стадиям строительства, местоположению и классам качества.

Для оценки темпов строительства жилых домов были разработаны следующие критерии.

Критерии оценки темпов строительства

В Москве из общего объема в 842 новостройки с ранее планировавшимися сроками ввода 2009-2013 годы (см. ранее принятую «Среднесрочную жилищную программу "Москвичам - доступное жилье" на период 2007-2009 гг. и задание на 2010 год») строительство подавляющего большинства объектов не начато (595 объектов-новостроек, в которых 64,7 тыс. квартир общей площадью 5173 тыс. кв. м). Из оставшихся 247 объектов начатого строительства в 44% всех новостроек темпы строительства высокие, в 16% - стабильные. На 16% строек работы ведутся, но медленно. Заморожено 59 объектов, или 24% начатых строек (рис. 16).

В Ростове-на-Дону в 113 начатых строительством многоэтажных жилых домах с планировавшимися сроками сдачи 2009-2010 года высокие темпы строительства не наблюдались вообще, стабильные – в 41% домов, низкие – в 32%, и заморожено 26% новостроек (рис. 17).

Таким образом, доля замороженных объектов в исследуемых городах составляет 24-26%. Для Москвы этот результат является достаточно оптимистичным. В сравнении с Москвой, при существенной разнице итогов прошлого года, для Ростова он свидетельствует о резком ухудшении ситуации в 2009 году.

Рис. 16                                                                Рис. 17

В зависимости от состояния строительной готовности весь период строительства был разбит на пять стадий. 

КЛАССИФИКАЦИЯ ДОМОВ ПО СОСТОЯНИЮ СТРОИТЕЛЬНОЙ ГОТОВНОСТИ

В ходе исследования состояния строительных площадок в столице было выявлено, что реализация «бумажных» проектов (стадия 0) приостановлена. Из числа строящихся 188 домов на стадии подготовки площадки (1) находится 13,2% по количеству домов, 13,1% по площади, 14,7% по количеству квартир (рис. 18).  Объектов, находящихся на стадии котлована и фундамента (II)  – 14,2% по количеству домов, 14,9% по суммарной площади квартир или 19,0% по количеству квартир. Почти поровну (42-44, 40-45, 37-44% соответственно) приходится на строящиеся объекты на стадиях возведения стен (III) и внутренних работ (IV).

В Ростове-на-Дону из числа строящихся 113 домов на стадии подготовки площадки (1) находится 13,3% по количеству домов, 14,1% по площади, 14,9% по количеству квартир.  Объектов, находящихся на стадии котлована и фундамента (II)  – 14,2% по количеству домов, 13,9% по суммарной площади квартир или 20,0% по количеству квартир. На строящиеся объекты на стадиях возведения стен (III) и внутренних работ (IV) приходится наибольшее число объектов – соответственно 40,7% и 31,9% (рис. 19).

Таким образом, структура объектов по стадиям строительства в Москве и Ростове-на-Дону близко совпадает.

Рис. 18                                                                        Рис. 19

Из числа новых жилых объектов столицы, работы по которым были начаты, 59 домов заморожено (13,0 тыс. квартир общей площадью 1,409  млн кв. м).

При этом (рис. 20):

- на стадии подготовки площадки (1) все объекты заморожены (100%);

- на стадии котлована-фундамента (2) остановлено возведение 40% объектов, что соответствует 50,7% по общей площади, 41,6% по числу квартир;

- на стадии активного возведения стен (3) приостановлены работы по 8,7% объектов, 13,1% по площади, 10,6% по числу квартир;

- на стадии внутренних работ (4) заморожено строительство 3,7% объектов, 4,1% по площади, 4,4% по числу квартир.

В Ростове-на-Дону (рис. 21):

- на стадии подготовки площадки (1) заморожено 73,3% объектов;

- на стадии котлована-фундамента (2) остановлено возведение 50% объектов;

- на стадии активного возведения стен (3) приостановлены работы по 15,2% объектов;

- на стадии внутренних работ (4) заморожено строительство 5,6% объектов.

Такой результат представляется логичным: застройщики стремятся довести до конца в первую очередь объекты высокой степени готовности (в том числе и с помощью московского правительства). Сравнение данных по Москве и Ростову показывает, что в Ростове этот эффект выражен меньше.

Рис. 20                                                                 Рис. 21

Анализ состояния строительства жилых домов в столице в дифференциации по классам качества (в соответствии с критериями классификации, разработанными в 2006 году), показывает, что (рис. 22):

-среди всех новых объектов элитного класса строительство остановлено на 18,2% новостройках;

- среди новостроек бизнес-класса заморожено 28,4% объектов;

- в среднем классе остановлено строительство 28,1% домов;

- в эконом-классе остановлено строительство 6,7% домов;

Данный результат объясняется мерами, принятыми московским правительством по поддержке стройкомплекса и направленными в первую очередь на сохранение объемов ввода жилья эконом-класса.

В Ростове все объекты были разбиты на классы согласно следующей классификации. В первую очередь,  в классификацию были включены такие параметры, как  наличие консьержа и подземный паркинг. В случае их отсутствия объект причислялся к эконом-классу, в случае наличия – претендовал на средний и бизнес, далее разбивка происходила по размеру площади квартир.

Диапазон площади квартир

для различных классов качества проекта в Ростове-на-Дону

Исследование показало, что в Ростове-на-Дону (рис. 23):

- из двух объектов, отнесенных к элитному классу, ни один не заморожен;

- из 21 объекта бизнес-класса заморожен один (4,7%);

- среди объектов среднего класса заморожено 20,5%;

- среди объектов эконом-класса остановлено строительство 37,3%.

Как видно по приведенным данным, относительно Москвы в Ростове ситуация диаметрально противоположная. Можно предположить, что застройщики в Ростове стремятся достраивать дома с высокими ценами реализации.

Рис. 23                                                                      Рис. 24

Для определения местоположения замороженных объектов территория Москвы была разделена на четыре пояса, границы которых отражены в таблице ниже.

Разделение территории Москвы на пояса по удалению от Центра

Из всех новостроек, строительство которых было начато (рис. 25):

- в поясе 1 заморожено 12,0% новостроек;

- в поясе 2 приостановлено строительство 37,5% объектов;

- в поясе 3 приостановлено строительство 27,3% объектов;

- в поясе 4 приостановлено строительство 16,7% объектов.

Данный результат можно объяснить следующим: низкий уровень замороженного строительства в центре – повышенным вниманием властей, в спальных районах – тем, что там строится в основном жилье эконом-класса, в то время как в поясе 2 – в основном бизнес-класса. Этот факт подтверждается также более высокой долей площадей и квартир в замороженных объектах второго пояса.

В Ростове-на-Дону к поясу 1 был отнесен топонимический район Центр, к поясу 2 – Ленина и Нахичевань, к поясу 3 – СЖМ и ЗЖМ, к поясу 4 – Чкаловский и Александровка. Из 113 объектов (рис. 26):

- в поясе 1 заморожено 23,7% объектов;

- в поясе 2 приостановлено строительство 23,1% объектов;

- в поясе 3 приостановлено строительство 30,4% объектов;

- в поясе 4 приостановлено строительство 12,5% объектов.

Таким образом, в Ростове наименьшая доля замороженных объектов приходится на пояс 4, в то время как в Центре и в других поясах их доля находится примерно на одном уровне. Такое различие с Москвой в нашем исследовании не нашло объяснения и может быть признано случайным.

Рис. 25                                                                        Рис. 26

5. Прогноз объемов ввода жилья

Прогноз по России

Глава Минрегиона Басаргин в апреле с.г. заявил, что в 2009 году в РФ возведут  52 млн кв. м жилья - на 18% меньше, чем годом ранее. На поддержание таких темпов строительства выделят 427 млрд рублей. «Принятие всей совокупности вышеперечисленных мер создаст условия для восстановления темпов ввода жилья, начиная с 2010 года», — считает министр.

Анализируя данное заявление, необходимо учитывать, что на показатель ввода жилья действует два противоположных фактора. «Во-первых, это замораживание ряда строек в конце 2008 года и вынужденное прекращение девелоперами начала новых проектов. Действие этого фактора могло бы привести к 25-30%-му снижению объемов ввода жилья в 2009 году. Во-вторых, следует учитывать постепенное завершение ранее начатых (и запланированных к вводу в 2008 году) строек, в том числе и благодаря государственному финансированию, и реализацию этого задела в 2009 году (в итоге в 1 квартале объем ввода сохранился на уровне аналогичного периода прошлого года). В результате ожидания Минрегиона о снижении объемов ввода в этом году всего на 18-20% видятся приемлемыми. Надежды главы Минрегионразвития на оживление темпов ввода жилья  в 2010 году вполне обоснованы, но говорить об их скором восстановлении — это слишком большой оптимизм. Только на 2011-2012 год придется пик влияния инвестиционного коллапса в строительстве, а заделы будут уже исчерпаны. Наш экспертный прогноз на 2009 и 2010 годы – 50 и 45 млн кв. м жилья.

Прогноз по Москве и Ростову-на-Дону

Более конкретное рассмотрение ситуации в Москве и Ростове-на-Дону показало, что  в столице по итогам прошедшего года общий объем ввода жилья составил 3,28 млн кв. м. Он оказался на 38% ниже запланированного и на 32% меньше предыдущего года. Вместе с тем, планы строительства жилья по социальным программам города на 2008 год были выполнены. Дефицит заемных средств, проблемы финансирования проектов нового строительства, а следовательно - замедление и остановка возведения домов, способствовали значительному снижению (более чем в 3 раза по сравнению с 2007 годом) объема ввода коммерческого жилья в прошедшем году, который составил лишь 801,0 тыс. кв. м.

В сложившихся условиях, учитывая признанный властями дефицит бюджетных средств, требуемых для строительства  жилья по горзаказу (в планах властей объем финансирования предусмотрен на 2010 год из расчета ввода 230 тыс. кв. м), а также объемы замороженного строительства и строящегося жилья, по нашему прогнозу, в 2009 и 2010 годах объемы ввода жилья в Москве сохранятся на уровне провального 2008 года и составят соответственно 3,3 и 2,7 млн кв. м.

Для Ростова-на-Дону прогноз объемов ввода жилья в многоквартирных жилых домах на 2009-2010 годы, с учетом отсутствия новых проектов, определен в  50-55% от рекордного ввода 2008 года (280-285 тыс. кв. м), и вместе с объектами индивидуального жилищного строительства общий объем ввода составит 700-800 тыс. кв. м. 

Прогноз дифференциации объемов ввода по классам качества жилья

В 2005-2007 годы в объеме строительства многоквартирного жилья в Москве преобладали объекты эконом- и бизнес-классов, при этом основная доля объема эконом-класса приходилась на жилые объекты по социальным программам города Коммерческое строительство наиболее доступного жилья (эконом- и средний классы) с течением времени сокращалось (с 64,3 до 56,6% общей площади), в то время как возведение домов бизнес-класса с каждым годом велось все более активно (выросло с 33,2% до 42,2%). Менее всего возводилось элитных домов, наибольший объем ввода которых пришелся на 2006 год (3,2% общей площади). (рис. 27, 28).

Рис. 27

Рис. 28

В 2008 году в Москве при снижении почти на треть общих объемов ввода жилья и полном выполнении городом социальных обязательств по жилью, структура жилищного строительства серьезно изменилась. Основная доля построенных многоквартирных домов пришлась на жилье эконом-класса (78,8% от общей площади, 78,9% от общего количества квартир); немногим больше, чем в 2007 году, было построено домов среднего класса (11,4% площади и 12,7% квартир). Существенно снизились объемы строительства жилья высокого класса качества (бизнес-класса) до 8,4% по площади и 7,8% по числу квартир (более чем в 5 раз).

Таким образом, учитывая данные по строящимся и замороженным жилым объектам, по нашей оценке в 2009-2010 годы в структуре объема строительства лидирующее положение будет занимать жилье эконом-класса – 60-70%, объем строительства домов бизнес-класса составит порядка 17-25%, в меньшей доле будет представлено жилье среднего (около 10%) и элитного (около 5%) классов.

В начале 2008 года в Ростове на стадии строительства находилось 108 квартир в домах класса элит, или 9,65 тыс. кв. м, 965 квартир в домах бизнес-класса (73,2 тыс. кв. м), 4928 квартир в домах  среднего класса (353,0 тыс. кв. м), и 6069 квартир в домах эконом-класса (333,9 тыс. кв. м). В мае 2009 ситуация выглядела следующим образом: 158 квартир находилось в стадии строительства в домах класса элит, что составляет 16,0 тыс. кв. м, 1719 квартир (141,6 тыс. кв. м) – в домах бизнес-класса, 5462 квартиры (374,4 кв. м) – в домах  среднего класса, и 6422 квартиры (361,3 тыс. кв. м) - в домах эконом-класса.

Считаем, что в 2009-2010 годах эта пропорция сохранится, и распределение объемов ввода составит: элита – 11% квартир (1,8% площадей), бизнес-класс - 25% (16%), средний класс – 40% (42%) и эконом - 34% (41%).

Рис. 29

Рис. 30

6. Сопоставление ранее сделанных прогнозов и фактического развития ситуации на рынке жилья

В условиях наступившей турбулентности внешней среды все разнообразие возможных вариантов развития ситуации на рынке недвижимости в начале октября 2008 года мы свели к четырем сценариям^[2].

Сценарий №1 – консервативный: «мягкий» переход к стабилизации по аналогии с 2007 годом - до лета 2009 года, а затем новая стадия роста цен. Этот сценарий был актуален до весны 2008 года, а рассчитанный по математической модели прогноз изменения уровня цен до сентября подтверждался фактическими данными.

Сценарий №2 – умеренно-пессимистический: «жесткий» переход к стабилизации по аналогии с 2004 годом. При таком сценарии с октября-ноября было возможно начало снижения цен предложения жилья в Москве, и в течение полугода, по нашей экспертной оценке, цены в долларах должны были снизиться на 5-10%, а затем снова начнется рост. Сохранение этого сценария в течение 2009 года требовало высокой эффективности действий финансовых властей и игроков рынка, поддержанных общенациональным консенсусом элит, медиа-сообщества и населения. К сожалению, уже в декабре стало ясно, что в реальности этот сценарий не реализовался.

Сценарий №3 – кризисный: несмотря на объявленные властями решения (слишком медленно переходящие в стадию действий), финансовый кризис в России переходит в экономический – через сокращение персонала в финансовом, торговом, строительном секторе, затем по цепочке – сокращение заказов и увольнения в металлообработке, энергетике, в производстве строительных ресурсов и т.д. В результате падает платежеспособность населения и соответственно – спрос на жилье. Начинается масштабный процесс слияний-поглощений в строительном секторе. При этом сценарии ожидалось, что цены на жилье в Москве к середине 2009 года в долларовом эквиваленте могут снизиться относительно сентября 2008 г. на 40-45%, а относительно декабря – на 30-35%.  С ноября-декабря реализуется именно этот сценарий.

Сценарий №4 – катастрофический: несмотря на принятые властями США, Евросоюзом и поддержанные другими странами (в том числе Россией) меры, мировая финансовая система, основанная на долларе, окончательно рухнет, и создание какой-то новой системы потребует значительных усилий и времени. Начнется переход к бартерному товарообмену между странами, дополненному ограниченным использованием региональных валют. Вследствие искажения структуры импорта экономика США, Европы, а также России и иных стран (в том числе и рынок недвижимости) рухнет вслед за финансами, и для восстановления (при оптимистической оценке сдерживания вооруженных конфликтов) потребуются годы, если не десятилетие. Этот сценарий все еще не потерял свою, пусть и незначительную, вероятность реализации.

Реально ситуация развивалась близко к сценарию №3 (фактическое снижение цен в долларовом выражении оказалось пока даже больше прогнозируемого). В настоящее время можно констатировать, что рынок заканчивает стадию кризисного падения и переходит к стадии депрессивной стабилизации.

В отличие от кризиса 1998-1999 годов, форма ценового тренда которого имела вид  U, в текущем кризисе начало роста цен ожидается в 2011-12 году, и рост не будет столь быстрым, как в 2000-2001 годах (форма тренда – L).

В 2009-2010 году объемы ввода жилья снизятся. Произойдет изменение структуры жилого строительства (в том числе по причинам увеличения доли бюджетного финансирования) от объектов бизнес-класса в пользу домов эконом-класса с меньшими площадями квартир и меньшим уровнем цен. Уменьшится и предложение, но его структура, наоборот, изменится в пользу высококачественного жилья, а жилье эконом-класса получит статус муниципального и не выйдет на открытый рынок. К концу 2010 года, в условиях восстановления платежеспособного спроса при сокращенном объеме строительства и предложения жилья, может начаться медленное повышение цен на жилье до уровня, обеспечивающего рентабельность девелопмента.

 Средняя доходность строительного бизнеса снизится и в дальнейшем не вернется на те нецивилизованные уровни, на которых она была вчера. Крупные игроки, выжившие на рынке, расстанутся со своей агрессивной стратегией, и будут лучше просчитывать варианты бизнеса. В целом рынок сделает новый серьезный шаг в своем становлении и развитии.

            Приведенные в данные показывают, что все основные индикаторы рынка строительства и продажи жилья близки к прогнозируемым, и корректировки прогноза пока не требуется.

Литература

Копейкин А.Б., Рогожина Н.Н., Туманов А.А., Якубов М.О. (2007). Финансирование жилищного строительства. М.: Фонд «Институт экономики города».

Полтерович В.М. (2009).  Гипотеза об инноватизационной паузе и стратегия модернизации //  «Вопросы экономики», №2.

Полтерович В.М., Старков О.В. (2007).  Формирование ипотеки в догоняющих экономиках: проблема трансплантации институтов. М.: Наука, 95-97, 154-156.

Стерник Г.М. (2008). Рынок жилья городов России в 2008 году: состояние и перспективы. – Доклад на конференции Петербургского жилищного конгресса 1.10.08, www.realtymarket.ru.

Стерник С.Г. (2006). Методика экономической (рыночной) оптимизации проекта комплексной жилой застройки // В сборнике научных трудов «Современные проблемы экономики и управления развитием города», РЭА им. Г.В. Плеханова, 140-155.

©  Стерник Г.М.. 15.08.09.

^[1] Все расчеты проведены автором по ежемесячным данным о средней удельной цене предложения жилья в городах России, представленным сертифицированными РГР аналитиками рынка недвижимости Луцковым В.М., Казимир Л.М. (АКЦ холдинга «Миэль»), Стерником С.Г. (ООО Sternik′s Consulting), независимыми аналитиками Бекетовым А.Г., Сапожниковым А. Ю. (все – Москва и Московская область), Бобашевым С.В., «Бюллетень недвижимости» (Санкт--Петербург), Каминским В.Н., ТИТАН (Тверь), Хорьковым М.А.. Антасюком А.А., Тухашвили Г.Т. (все – РИЦ УПН, Екатеринбург), Смеловым П.Л., Высоцкой Т.В., «Сибакадемстрой Недвижимость» (Новосибирск), Ермолаевой Е. А., RID Analitics  (Новосибирск, Кемерово, Барнаул, Красноярск), Давлетшиной Р.М., «Перспектива консалтинг», Епишиной Э.Д., Епишиной Ю.В,, «Камская долина» (все – Пермь), Евстафьевым А.И., ООО «ВИЛЛАН» (Краснодар), Чумаковым А.М., «Титул», Пивоваровой Г.В., «Дон-НТ», Проскуриным Е.А., ЮГРО (все – Ростов-на-Дону), Решетниковым М.А., «Агентство Максимум» (Томск), Афанасьевой Н.Н., «Адалин-Экспертиза собственности» (Ярославль), Трошиной В.М., «Информационно-аналитический центр «БрОК» (Тюмень), Степановой А.А., САН «ЭКСПЕРТ» (Уфа), Черемных А.М, УК «АССА-Строй» (Ижевск), Блинковой С.В., ИКПКГ «Жилье», Калининой Е. В., «Мегаполис-Недвижимость» (все – Пенза), Ярсиной Н.А., «Центр недвижимости», Исаевой М.А., Супоней И.Ю., «Золотой ключ» (все – Ульяновск), Трушниковым А.В., «Б.И.Н.-ЭкспертЪ» (Стерлитамак),  Зыряновой Г.Н., «КузбассИнвестСтрой» (Кемерово), Эйдлиной Г.Ю., «Риэлти» (Шахты), Савиной М.Ю., «Агентство печати и информации» (Рязань), Дербусалиевым А.В.,  «ИСК «Волга - Групп», Самара, Тарута С.В., Журнал "Недвижимость" (Омск).  Данные представлялись аналитиками в валюте номинирования на рынке данного города.

^[2] Стерник Г.М. Рынок жилья городов России в 2008 году: состояние и перспективы. – Доклад на конференции Петербургского жилищного конгресса 1.10.08, www.realtymarket.ru.

• Назад
• Вперёд